По сообщениям СМИ, ФАС разрешила «Интер РАО» приобрести 75% плюс 1 акцию в генерирующих активах «Башкирэнерго». Потенциальная сделка по покупке, скорее всего, будет предполагать реорганизацию «Башкирэнерго» в виде выделения сетевых активов. В результате реорганизации «Система» получит контроль (51%) и в генерации, и в сетях, а «Интер РАО» – по 26% в обеих компаниях. Поскольку «Система» больше заинтересована в развитии сетевых активов, мы полагаем, что «Интер РАО» и «Система» произведут обмен активами, в результате которого у «Интер РАО» окажется 75% в генерации «Башкирэнерго», а у «Система» - 75% в сетях. Мы оцениваем стоимость пакета «Система» в генерации (51%) в 14 млрд. руб., пакет «Интер РАО» в сетях (26%) - в 4,3 млрд. руб. Таким образом, «Интер РАО» необходимо будет доплатить «Система» около 10 млрд. руб. Мы полагаем, что именно размер компенсации в настоящий момент и является основным моментом переговоров между «Система» и «Интер РАО».
Для миноритарных акционеров «Башкирэнерго» сделка «Интер РАО» и «Система» означает следующее:
• Реорганизация предполагает, что у инвесторов вместо одной акции появятся две (плюс сетевая компания) со всеми последствиями в виде потери ликвидности и периода неторговли. Мы считаем, что рынок адекватно оценивает вклад сетевых активов в стоимость «Башкирэнерго», следовательно, совокупная стоимость двух активов в данном случае не превысит стоимость консолидированного «Башкирэнерго».
• Реорганизацию утверждает собрание акционеров компании, и согласно законодательству, у несогласных проводится выкуп акций. Практика показывает, что цена выкупа редко бывает выше рыночной. По нашим оценкам, средневзвешенная цена за 6 месяцев по обыкновенным акциям составляет 39,2 руб. (что соответствует текущим котировкам), по привилегированным – 26,3 руб. (чуть ниже рынка).
• Недостающие для сделки денежные средства «Система» получит уже после реорганизации напрямую от «Интер РАО», следовательно, миноритарным акционерам «Башкирэнерго» не стоит рассчитывать на компенсацию в виде дивидендов от сделки.
Таким образом, мы считаем, что реорганизация «Башкирэнерго» не принесет дополнительной стоимости миноритарным акционерам компании.
Комментарий от 09.02.12